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民生宏觀 · 周君芝團(tuán)隊(duì)

導(dǎo)讀

當(dāng)前二手房掛牌看似放量背后的“虛”與“實(shí)”。

要點(diǎn)

全國(guó)樓市經(jīng)歷2-3月“小陽(yáng)春”后，4月以來(lái)新建住宅和二手住宅成交量季節(jié)性回調(diào)。部分城市二手房掛牌量增長(zhǎng)速率較快，掛牌價(jià)指數(shù)連續(xù)走低。中國(guó)二手房市場(chǎng)目前到底發(fā)生了怎樣的變化？

我們調(diào)研兩大板塊二手房市場(chǎng)，上海以及環(huán)滬經(jīng)濟(jì)帶城市（杭州、蘇州、太倉(cāng)）以及中部長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶城市（武漢、宜昌、枝江、長(zhǎng)陽(yáng)），以期反映更多二手房市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)。

2-3月樓市“小陽(yáng)春”過(guò)后二手住宅市場(chǎng)成交轉(zhuǎn)淡。

實(shí)地調(diào)研的意義在于我們能夠更加清晰獲知細(xì)節(jié)線(xiàn)索和現(xiàn)實(shí)邏輯。調(diào)研現(xiàn)實(shí)反饋今年2-3月樓市“小陽(yáng)春”之后，二手房成交轉(zhuǎn)淡，與高頻數(shù)據(jù)反饋信息一致。4月以來(lái)二手房成交轉(zhuǎn)淡過(guò)程中有三點(diǎn)特征值得關(guān)注。

一是前期積壓需求集中釋放后，二手房買(mǎi)賣(mài)雙方價(jià)格博弈加劇。4月以后剛需購(gòu)房階段性退坡，然而二手房供應(yīng)保持穩(wěn)定，供需雙方價(jià)格博弈加劇，成交周期拉長(zhǎng)。

二是非一線(xiàn)城市二手房普遍面臨新房供應(yīng)帶來(lái)的二手房?jī)r(jià)格壓制。新房?jī)r(jià)格主動(dòng)或被動(dòng)限價(jià)，壓制了二手房?jī)r(jià)上漲空間。

三是一線(xiàn)城市二手房偏穩(wěn)健，成體成交價(jià)仍小幅增長(zhǎng)。成交量回落背景下，一線(xiàn)城市二手住宅成交價(jià)格仍維持一定韌性，這與4月統(tǒng)計(jì)局公布的一線(xiàn)城市二手住宅指數(shù)趨勢(shì)保持一致。

二手住宅市場(chǎng)分化格局下的三點(diǎn)具體演繹。

當(dāng)前二手住宅市場(chǎng)分化的格局分化，綜合不同地區(qū)和不同板塊的量?jī)r(jià)表現(xiàn)，我們可以總結(jié)得到三大特征。

第一，熱門(mén)城市優(yōu)于非熱門(mén)城市，沿海經(jīng)濟(jì)帶優(yōu)于中部經(jīng)濟(jì)帶。城市分化背后仍然是區(qū)域經(jīng)濟(jì)分化以及當(dāng)?shù)鼐用褙?cái)力分化（居民手中持有儲(chǔ)蓄）。

第二，不同品質(zhì)住宅板塊分化加劇。綜合不同城市及板塊調(diào)研信息，我們依據(jù)價(jià)格的抗跌性得到由強(qiáng)及弱排序：豪宅>；大面積改善型住宅>；剛需住房>；小面積改善型住宅。

第三，價(jià)格抗跌的住宅板塊內(nèi)部也呈現(xiàn)一定程度分化。豪宅和“大剛改”住宅價(jià)格比較抗跌，即便如此，這些二手住宅內(nèi)部仍產(chǎn)生一定分化，分化主要取決于房齡、樓層、景觀、物業(yè)水平等因素。

相較于其他類(lèi)型住宅，此次調(diào)研顯示“小剛改”住宅價(jià)格更為弱勢(shì)。

我們認(rèn)為小剛改價(jià)格相對(duì)偏弱主要三點(diǎn)因素有關(guān)。

一是，居民收入預(yù)期的不穩(wěn)定性。以杭州某曾經(jīng)熱門(mén)的板塊為例，大廠效應(yīng)退潮后該區(qū)域從去年下半年開(kāi)始出現(xiàn)普遍降價(jià)。

二是，產(chǎn)業(yè)布局調(diào)整帶來(lái)相關(guān)就業(yè)壓力。去年至今，長(zhǎng)三角陸續(xù)有代工工廠將部分產(chǎn)線(xiàn)調(diào)整，這一點(diǎn)在宏觀數(shù)據(jù)上有同步印證。我們調(diào)研發(fā)現(xiàn)，受產(chǎn)業(yè)調(diào)整影響，蘇州工業(yè)園區(qū)相關(guān)板塊的購(gòu)房和租房市場(chǎng)皆受負(fù)面影響，

三是，稀缺性但前期投機(jī)氛圍濃厚的住宅區(qū)域退熱。典型板塊有上海大虹橋。

當(dāng)前二手房掛牌看似放量背后的“虛”與“實(shí)”。

2-3月“小陽(yáng)春”過(guò)后，媒體對(duì)于城市二手房掛牌拋壓渲染較多。實(shí)地調(diào)研之后，我們發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)對(duì)當(dāng)前真實(shí)二手房掛牌格局存有兩點(diǎn)認(rèn)知偏差。

第一，二手房掛牌新增并未大幅增加，事實(shí)上供給相對(duì)穩(wěn)定。局部板塊掛牌量看似異增，主因多處掛牌、應(yīng)對(duì)成交周期拉長(zhǎng)而提前掛牌等，真實(shí)二手房供給并未激增。

第二，二手房掛牌動(dòng)機(jī)趨于多元化，這些掛牌反映出當(dāng)下地產(chǎn)若干新現(xiàn)象。例如本地改善性需求和異地改善型需求仍偏強(qiáng)韌，相關(guān)掛牌背后都有置換并追求更高改善型住房的影子。此外，當(dāng)下宏觀環(huán)境增大就業(yè)壓力，變現(xiàn)需求對(duì)應(yīng)二手掛牌較往年增加。

綜上，當(dāng)下實(shí)際有效掛牌量未如預(yù)期嚴(yán)峻。只因各種原因掛牌數(shù)量“表象”擴(kuò)大。

目錄

引言

全國(guó)樓市經(jīng)歷2-3月“小陽(yáng)春”后，4月以來(lái)新建住宅和二手住宅成交量季節(jié)性回調(diào)。

部分城市二手房掛牌量增長(zhǎng)速率較快，掛牌價(jià)指數(shù)連續(xù)走低。有關(guān)中國(guó)存量房地產(chǎn)過(guò)剩擔(dān)憂(yōu)隨之而起。

我們?cè)谏虾Ｒ约碍h(huán)滬經(jīng)濟(jì)帶城市（杭州、蘇州、太倉(cāng)）以及中部長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶城市（武漢、宜昌、枝江、長(zhǎng)陽(yáng)）進(jìn)行專(zhuān)項(xiàng)調(diào)研。

我們嘗試從實(shí)地調(diào)研的一線(xiàn)視角觀察當(dāng)下商品住宅成交回落原因，并嘗試解開(kāi)當(dāng)前存量房市場(chǎng)面臨怎樣的結(jié)構(gòu)分化。

正文

一、樓市“小陽(yáng)春”過(guò)后二手住宅市場(chǎng)成交轉(zhuǎn)淡

春節(jié)“小陽(yáng)春”過(guò)后，4-5月新房銷(xiāo)售和二手房銷(xiāo)售總量數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)弱，成交價(jià)普遍承壓。我們?cè)诃h(huán)滬經(jīng)濟(jì)帶以及中部長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶城市的不同住宅板塊的調(diào)研反饋，基本與之前高頻數(shù)據(jù)反饋結(jié)果一致。

實(shí)地調(diào)研的意義在于我們能夠更加清晰獲知細(xì)節(jié)線(xiàn)索和現(xiàn)實(shí)邏輯。

調(diào)研信息反饋當(dāng)下存量商品住宅正在經(jīng)歷的現(xiàn)狀，總結(jié)起來(lái)有如下幾點(diǎn)特征。

第一，積壓需求集中釋放后，業(yè)主和購(gòu)房者博弈加劇。

進(jìn)入4月之后，剛需購(gòu)房階段性退坡，疊加存量房供應(yīng)穩(wěn)步增長(zhǎng)，二手房成交周期普遍拉長(zhǎng)，供需雙方在成交價(jià)方面博弈加劇。

第二，非一線(xiàn)城市二手房普遍面臨新房供應(yīng)帶來(lái)的二手房?jī)r(jià)格壓制。

和高頻數(shù)據(jù)較為吻合，4月之后成交量回落，二手房成交價(jià)出現(xiàn)松動(dòng)；一線(xiàn)和非一線(xiàn)城市表現(xiàn)分化，非一線(xiàn)城市跌價(jià)幅度更為顯著。

一來(lái)，強(qiáng)二線(xiàn)城市由于限價(jià)政策造成了新房和二手房存在較大套利空間，新房供給較為充足，新房推盤(pán)對(duì)二手住房?jī)r(jià)格上漲造成明顯壓制。類(lèi)似情況在調(diào)研杭州、蘇州等地區(qū)反饋比較充分。

二來(lái)，普通二三線(xiàn)城市新房和二手房倒掛情況不多見(jiàn)，但新推盤(pán)出現(xiàn)新房?jī)r(jià)格直降和贈(zèng)送車(chē)位、家具等優(yōu)惠情況。新房實(shí)際成交價(jià)下調(diào)，對(duì)當(dāng)?shù)囟址渴袌?chǎng)價(jià)格也形成壓制。類(lèi)似情況在武漢、蘇州、太倉(cāng)等地也有相應(yīng)充分反饋。

第三，一線(xiàn)城市二手房偏穩(wěn)健，成體成交價(jià)仍小幅增長(zhǎng)。

成交量回落背景下，一線(xiàn)城市二手住宅成交價(jià)格仍維持一定韌性，這和4月統(tǒng)計(jì)局公布的一線(xiàn)城市二手住宅指數(shù)的趨勢(shì)一致。

以我們調(diào)研的上海長(zhǎng)寧某剛改小區(qū)為例，4月之后成交量顯著回落，但依據(jù)鏈家內(nèi)網(wǎng)實(shí)際成交價(jià)信息，整體價(jià)格較2021年成交價(jià)仍錄得小幅正增。

二、二手住宅市場(chǎng)分化格局的演繹

當(dāng)前二手住宅市場(chǎng)分化的格局極致演繹，綜合不同地區(qū)和不同板塊的量?jī)r(jià)表現(xiàn)，我們得到幾點(diǎn)核心結(jié)論：

第一，熱門(mén)城市二手住宅市場(chǎng)仍保持相對(duì)強(qiáng)勢(shì)。

參考二手住宅成交量?jī)r(jià)、新房中簽以及調(diào)研反饋，不同城市的樓市表現(xiàn)呈現(xiàn)一定梯度：上海>；杭州>；蘇州>；太倉(cāng)~武漢。

我們調(diào)研反饋，上海4月份二手住宅成交量環(huán)比回落，而平均成交價(jià)仍微增。相較之下，非熱門(mén)城市，例如蘇州以及武漢，二手住宅平均成交價(jià)已經(jīng)回落至去年Q4的水平。

我們調(diào)研過(guò)程中發(fā)現(xiàn)，昆山、太倉(cāng)、長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶沿線(xiàn)城市的新房?jī)?yōu)惠力度較大。相對(duì)而言，蘇州熱門(mén)板塊仍維持較低的新房中簽率，樓市表現(xiàn)相對(duì)健康。

城市分化背后仍然是區(qū)域經(jīng)濟(jì)的分化，環(huán)滬經(jīng)濟(jì)帶城市群整體表現(xiàn)優(yōu)于中部經(jīng)濟(jì)帶城市。

如我們?cè)谥暗难芯繄?bào)告《地產(chǎn)大分化時(shí)代已來(lái)》中提及，東部地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)大概率受益于兩方面因素保持相對(duì)優(yōu)勢(shì)，一是偏低的地產(chǎn)庫(kù)存，二是偏多配超額儲(chǔ)蓄。

第二，不同品質(zhì)住宅呈現(xiàn)更深度分化。

成交量整體走低背景下，二手住宅價(jià)格走勢(shì)并非統(tǒng)一大幅下滑。根據(jù)我們實(shí)地調(diào)研反饋，不同品質(zhì)住宅呈現(xiàn)更深度分化。

目前不同類(lèi)型二手房的價(jià)格抗跌性排序（由強(qiáng)極弱）：豪宅>；大面積改善型住宅>；剛需住房>；小面積改善型住宅

第三，二手住宅抗跌板塊內(nèi)部也存在一定程度分化。

豪宅和大面積改善性住房?jī)纱蟀鍓K抗跌性相對(duì)更強(qiáng)。而在這兩大板塊內(nèi)部，也存在一定程度的分化。

（1）二手豪宅和高品質(zhì)改善性住宅價(jià)格分化，主要取決于房齡、景觀、樓層、地段等因素。房齡越低、景觀越好（例如江景房）、樓層偏高、地段在市中心或者毗鄰熱門(mén)商場(chǎng)等，此類(lèi)住宅價(jià)格表現(xiàn)越強(qiáng)。

（2）小區(qū)規(guī)劃以及物業(yè)管理也是同板塊不同小區(qū)價(jià)格分化的重要因素。

第四，小面積改善型住房板塊，跌價(jià)現(xiàn)象最為普遍。

結(jié)合宏觀經(jīng)濟(jì)基本面和我們的實(shí)地調(diào)研反饋，可以發(fā)現(xiàn)該板塊跌價(jià)背后主要有三大原因：

（1）居民收入預(yù)期不穩(wěn)定性。

比較典型案例是杭州某曾經(jīng)的樓市爆盤(pán)，大廠效應(yīng)退潮后，相關(guān)居民收入預(yù)期下降，該區(qū)域自去年5、6月份之后便出現(xiàn)普遍降價(jià)。

（2）產(chǎn)業(yè)調(diào)整帶來(lái)相關(guān)住宅房?jī)r(jià)面臨下跌。

我們調(diào)研蘇州工業(yè)園區(qū)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)?shù)刂圃鞓I(yè)產(chǎn)業(yè)調(diào)整在疫情間出現(xiàn)加速的情況，人口隨著產(chǎn)業(yè)遷出而流出對(duì)區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)產(chǎn)生一定影響。

（3）缺乏稀缺性但前期投機(jī)氛圍濃厚的邊緣改善性住宅區(qū)域退熱。

如上海大虹橋，由于過(guò)多依賴(lài)未來(lái)規(guī)劃但實(shí)際稀缺性不足，價(jià)格回落幅度較為明顯。

第五，剛需盤(pán)觀望氛圍濃厚，但整體價(jià)格下跌空間比較有限。

今年2-3月疫情積壓購(gòu)房需求集中釋放，進(jìn)入4月之后，剛需成交量回落，成交周期同步拉長(zhǎng)。整體價(jià)格下跌的空間已比較有限，主要有兩點(diǎn)原因：

（1）高線(xiàn)城市住房降級(jí)，沖抵了逆城市化需求減量。這也是為何高能級(jí)城市剛需住宅價(jià)格表現(xiàn)尚可的原因。

以上海浦東郊區(qū)某典型剛需住宅小區(qū)為例，4-5月盡管成交量回落，但買(mǎi)賣(mài)方博弈加劇暫未出現(xiàn)明顯降價(jià)現(xiàn)象。購(gòu)買(mǎi)方觀望的同時(shí)，掛牌方改善置換節(jié)奏也在放緩。

（2）低線(xiàn)城市住宅總價(jià)相對(duì)較低。剛需盤(pán)在以往多輪的房?jī)r(jià)周期內(nèi)價(jià)格彈性往往弱于改善以上定位的住宅價(jià)格，上漲和下跌空間都比較有限。

以武漢和太倉(cāng)為例，老城區(qū)房子盡管房齡較老，居住品質(zhì)一般，但受益于便利的交通，完善的配套以及學(xué)區(qū)資源，價(jià)格表現(xiàn)長(zhǎng)期穩(wěn)定，當(dāng)前下跌空間也十分有限。

三、當(dāng)前二手房掛牌看似放量背后的“虛”與“實(shí)”

2-3月小陽(yáng)春過(guò)后，媒體對(duì)于城市二手房掛牌拋壓渲染較多。實(shí)地調(diào)研之后，我們發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)對(duì)當(dāng)前真實(shí)二手房掛牌格局存有三點(diǎn)認(rèn)知偏差：

第一，二手房掛牌新增供應(yīng)總體而言沒(méi)有井噴，二手房供給相對(duì)穩(wěn)定。

我們調(diào)研反饋，數(shù)據(jù)上看2020年疫情之后，二手房掛牌量延續(xù)增長(zhǎng)，但事實(shí)上每月新增供應(yīng)整體維持穩(wěn)定，當(dāng)前二手房供給整體處于正常的放量節(jié)奏。

從掛牌住宅的類(lèi)型來(lái)看，剛需盤(pán)和小面積改善的掛牌量仍占主要比例。投機(jī)盤(pán)拋售并不普遍，說(shuō)明當(dāng)前二手房交易市場(chǎng)仍處在相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)。

第二，局部板塊掛牌量看似異常增多，主因三點(diǎn)擾動(dòng)，并不意味著供給多增。

調(diào)研過(guò)程中，局部區(qū)域掛牌貌似“激增”，但深入分析之后我們發(fā)現(xiàn)這一掛牌量“貌似多增”有幾處深層次原因：

（1）多處掛牌。近期成交周期拉長(zhǎng)之后，部分業(yè)主基于推進(jìn)售房考慮，會(huì)選擇多個(gè)平臺(tái)同時(shí)掛牌以及多次調(diào)整價(jià)格重新掛牌。這會(huì)造成數(shù)據(jù)上重復(fù)計(jì)算，這會(huì)夸大掛牌量的數(shù)據(jù)表象，但實(shí)際上這部分房源并非新增供應(yīng)。

（2）成交周期拉長(zhǎng)。部分業(yè)主并不急于當(dāng)下就出售房產(chǎn)，但因市場(chǎng)成交周期長(zhǎng)，選擇當(dāng)下掛牌來(lái)應(yīng)對(duì)成交周期拉長(zhǎng)現(xiàn)實(shí)。這種情況下，這部分業(yè)主的掛牌并不意味著當(dāng)下真實(shí)售房意圖，而是需求回落導(dǎo)致存量掛牌量較大。這也能解釋為何成交周期拉長(zhǎng)之下，掛牌量增多但未同步對(duì)應(yīng)二手房?jī)r(jià)格快速下降。

（3）二手住宅外網(wǎng)展示限制放松。依據(jù)調(diào)研反饋，一些房屋從房屋中介內(nèi)網(wǎng)轉(zhuǎn)移到外網(wǎng)掛牌，造成了掛牌激增表象。這種情況下，二手房掛牌數(shù)量多增并不意味著新增供應(yīng)放量，而是原有供應(yīng)從內(nèi)網(wǎng)轉(zhuǎn)移到外網(wǎng)，掛牌量數(shù)量表面上擴(kuò)大。

第三，二手房掛牌動(dòng)機(jī)趨于多元化，這些掛牌反映出當(dāng)下地產(chǎn)若干新現(xiàn)象。

（1）本地改善性需求。剛需和小面積改善住宅的業(yè)主，傾向于置換本地大面積改善住宅以及打新，所以剛需和小剛改掛牌占比較高。

調(diào)研城市對(duì)該信息皆有反饋，這一現(xiàn)象在杭州等一二手價(jià)差較大、剛改需求較旺的地方更明顯，這說(shuō)明仍然存在部分改善型住房需求。

（2）異地改善型需求。三四線(xiàn)城市剛需和小面積改善住宅的業(yè)主，傾向于置換省會(huì)城市住宅。這說(shuō)明中部省會(huì)城市對(duì)省內(nèi)人口流入仍存在一定吸引力。

（3）變現(xiàn)需求。變現(xiàn)需求的原因主要有幾種情況，一是資金鏈壓力，二是收入預(yù)期不穩(wěn)定，三是變現(xiàn)用作他用（如子女教育投入）；上海、杭州、蘇州以及武漢等地對(duì)該情況反饋較充分。這說(shuō)明當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)對(duì)部分居民的收入產(chǎn)生了影響，以及市場(chǎng)仍然存在部分變現(xiàn)需求。

（4）人口流出。人口流出的問(wèn)題考慮產(chǎn)業(yè)遷出（蘇州、太倉(cāng)）以及外籍人口流出（蘇州、杭州、上海）。這說(shuō)明當(dāng)前國(guó)際形勢(shì)對(duì)部分城市的房地產(chǎn)市場(chǎng)產(chǎn)生了一定影響。

綜上所述，實(shí)際有效掛牌并不如預(yù)期嚴(yán)峻，但由于各種原因掛牌表象擴(kuò)大。同時(shí)，我們也發(fā)現(xiàn)了一些新的掛牌現(xiàn)象，值得我們進(jìn)一步關(guān)注。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1）調(diào)研數(shù)量與范圍有限。本次調(diào)研城市以及住宅板塊數(shù)量及范圍有限，所得結(jié)論可能與真實(shí)情況存在偏差。

2） 地產(chǎn)調(diào)控政策超預(yù)期。地產(chǎn)調(diào)控政策超預(yù)期或?qū)Ψ康禺a(chǎn)銷(xiāo)售價(jià)量表現(xiàn)有重大影響。

本文來(lái)自民生證券研究院于2023年5月25日發(fā)布的報(bào)告《宏觀調(diào)研系列之四：當(dāng)前二手房的現(xiàn)狀》

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