樂居財經訊蜂巢是蜜蜂家園必要的"家具"和"食品室"。

日前，蜂巢能源科技股份有限公司擬科創板IPO日前已經獲得受理，蜂巢能源脫胎于長城汽車，這家成立僅4年的動力電池新貴擬募資150億元，是年內科創板第二大IPO。

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據招股書介紹，蜂巢能源為專業鋰離子電池系統提供商，專注于新能源汽車動力電池及儲能電池系統的研發、生產和銷售，主要產品包括電芯、模組、電池包及儲能電池系統，主營業務涵蓋電池包、模組、電芯和儲能產品。

當養蜂者取蜜時，他們會破壞掉整個蜂巢才能獲取蜂蜜。三年半以來蜂巢能源連虧30億、長城汽車持續為其“輸血”撐業績、毛利率只是同行可比公司的零頭等問題，為其IPO之路蒙上一層陰影。

蜂巢能源對長城汽車相當依賴。2019-2021年，長城汽車及下屬公司始終為蜂巢能源第一大客戶。期內，蜂巢能源向長城汽車銷售電池包、模組和電芯，實現收入分別為8.12億元、16.49億元、36.61億元，占主營業務收入的比重分別為99.86%、98.68%、86.37%。從數據來看，過去幾年公司業績基本來自關聯方。

然而，2019年-2021年，寧德時代第一大客戶收入占比約為13%、9%、10%；同期，比亞迪一大客戶收入占比約為22%、13%、17%。目前，寧德時代和比亞迪穩坐中國動力電池產業的頭兩把交椅。

動力電池企業排名越靠前，客戶群體越多，大客戶依賴癥候越輕。如果說突破成本約束和實現技術飛躍是根本之道，那么獲取大客戶訂單，便是這個競爭激烈的賽道上快速拉開差距的方式。

隨著關聯銷售金額的走高，蜂巢能源應收賬款也水漲船高。同期，其應收賬款分別為2.07億元、5.21億元、11.22億元。

在激烈的動力電池競爭市場，寧德時代全球市占率達到32.6%。然而蜂巢能源其市場份額僅有1%，可見留給蜂巢能源的進步空間依然很大。

2019年-2022年上半年，蜂巢能源營業收入分別為9.29億元、17.36億元、44.74億元和37.38億元；同期凈利潤分別為-3.26億元、-7.01億元、-11.54億元和-8.97億元。

同期，蜂巢能源的主營業務毛利率分別為6.64%、0.89%、3.23%和4.38%，而招股書選取的可比公司（寧德時代、億緯鋰能、國軒高科、孚能科技）同期毛利率平均值為28.06%、22.40%、11.03%和13.44%。

尤其2020年，同行可比公司毛利率均值是蜂巢能源的24.7倍。到今年上半年，這個差距縮小至3倍。

從細分產品來看，蜂巢能源的收入主要包括銷售電池包、模組、電芯與儲能產品，但目前除了電池包之外，其他三種產品均在近年出現過毛利虧損的情況。尤其模組，今年上半年貢獻約20%的營收，較2021、2020年營收額大幅提升，但至今從未盈利。

據招股書披露，2021年及2022年上半年，原材料價格呈明顯的上升趨勢，公司產品的直接材料價格隨之上升。在實際經營過程中，公司與客戶商定的銷售價格調整存在一定的滯后性，無法實時抵消上游原材料價格的上漲對公司經營帶來的沖擊。

在毛利率顯著低于同行之外，另一數據也表明蜂巢能源對上游供應商的議價能力較低。2022上半年，公司經營活動現金流凈額為-2.09億元，相較于2021年的3.5億元大幅滑落，蜂巢能源解釋稱，主要系在原材料價格及需求增長的背景下，公司為鎖定原材料價格和供應量，向部分供應商預付原材料貨款所致。

對于虧損原因，除了原材料采購價格增長，蜂巢能源還提及研發投入強度較高等因素。但事實上，比研發費用更能吞噬利潤的數據，是管理費用。

截至2022年6月30日，蜂巢能源研發與技術人員2360人，占員工總數19.58%。在過去三年及今年上半年，蜂巢能源產生的研發費用分別為3.7億元、3.8億元、7.2億元和5.7億元，占當期總營收的比例分別為40.32%、21.9%、16.18%和15.3%。

與研發費率持續下行相反，管理費率卻是一路走高，并且在2022上半年，管理費用已經超過研發費用，達到6.17億元。

與招股書選取的可比公司（寧德時代、孚能科技、國軒高科、億緯鋰能）相比，2019年-2022上半年，上述公司管理費率均值分別為5.42%、9.11%、5.47%、4.02%，同期蜂巢能源管理費率為12.8%、12.91%、14.28%、16.52%。上半年，蜂巢能源管理費率是可比公司均值的4倍有余。

在業內人士看來，動力電池是一個資本非常密集、規模效應非常明顯的行業。當前規模較小的動力電池企業要想生存，需要進一步融資，只有將規模做大，成本才能進一步下降。

關鍵詞： 長城汽車 今年上半年 電池系統