中泰證券（600918）發(fā)布研究報(bào)告稱，當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)地產(chǎn)股的核心分歧在于對(duì)銷售復(fù)蘇預(yù)期，春節(jié)后，各地出現(xiàn)銷售邊際改善但幅度并不明顯，而需求端政策出臺(tái)的節(jié)奏卻并不如市場(chǎng)所預(yù)期的快速，股價(jià)在強(qiáng)預(yù)期與弱現(xiàn)實(shí)之間反復(fù)博弈。推薦關(guān)注供給出清后，房?jī)r(jià)復(fù)蘇帶動(dòng)的資產(chǎn)價(jià)格重估過(guò)程中，估值邏輯從注重盈利的PE估值向注重房?jī)r(jià)的PB重估切換的過(guò)程，重點(diǎn)關(guān)注低PB房企及央企地產(chǎn)附屬物業(yè)公司。

(資料圖)

中泰證券主要觀點(diǎn)如下：

低庫(kù)存與弱需求的矛盾

該行認(rèn)為，本輪房地產(chǎn)下行的源頭，本質(zhì)在于房地產(chǎn)企業(yè)在低庫(kù)存環(huán)境下，由于外界流動(dòng)性環(huán)境惡化，被迫選擇了降價(jià)拋售存量資產(chǎn)，進(jìn)一步傳遞至購(gòu)房預(yù)期下行，產(chǎn)生了供需雙弱的結(jié)果，市場(chǎng)呈現(xiàn)出低庫(kù)存與弱需求共存的矛盾局面。

供給層面，房地產(chǎn)行業(yè)2015年后整體開(kāi)工規(guī)模并未長(zhǎng)期的超過(guò)銷售規(guī)模，甚至在2021年市場(chǎng)下行后，庫(kù)存規(guī)模甚至加速下降，全國(guó)銷售面積占比超過(guò)八成的區(qū)域，其存銷比自2014年的2.0下降至0.9年，在主要區(qū)域銷售規(guī)模相比2014年保持增長(zhǎng)的情況下，庫(kù)存規(guī)模反而持續(xù)下降，全國(guó)庫(kù)存并未出現(xiàn)全局性過(guò)剩。

需求層面，本輪周期短期大幅下行，主要由房企主動(dòng)降價(jià)帶來(lái)的房?jī)r(jià)預(yù)期，以及疫情帶來(lái)的收入預(yù)期沖擊導(dǎo)致需求釋放放緩，長(zhǎng)期的人口結(jié)構(gòu)問(wèn)題并非是導(dǎo)致短期行業(yè)波動(dòng)的核心因素。

強(qiáng)政策與弱現(xiàn)實(shí)的反差

2022年以來(lái)，行業(yè)供需兩端政策持續(xù)加碼，但房地產(chǎn)市場(chǎng)并未同步復(fù)蘇，行業(yè)呈現(xiàn)出強(qiáng)政策與弱現(xiàn)實(shí)的反差。由于疫情對(duì)未來(lái)收入的預(yù)期沖擊、疊加停工停貸問(wèn)題對(duì)期房交付預(yù)期的負(fù)面影響下，居民端購(gòu)房需求釋放出現(xiàn)了顯著的放緩。這一需求端問(wèn)題難以通過(guò)常規(guī)降利率、首付比例等寬松方式改善需求。

但危機(jī)之中，曙光已現(xiàn)。融資環(huán)境改善下，開(kāi)發(fā)商拋售的意愿大幅降低，從企業(yè)縮減供應(yīng)，到市場(chǎng)價(jià)格改善可期。中證地產(chǎn)債凈價(jià)指數(shù)自2022年11月87的低點(diǎn)反彈至92，全國(guó)商品房住宅當(dāng)月均價(jià)同比連續(xù)半年正增長(zhǎng)，12月同比增長(zhǎng)7%，房?jī)r(jià)已經(jīng)觸底回升。

老路徑與新周期的復(fù)蘇

傳統(tǒng)地產(chǎn)周期中，高庫(kù)存環(huán)境下，市場(chǎng)復(fù)蘇通常先經(jīng)歷銷量回升，庫(kù)存消耗后房?jī)r(jià)上漲。本輪低庫(kù)存環(huán)境下，需求邊際改善疊加供給側(cè)剛性缺口，房?jī)r(jià)將優(yōu)先于銷量復(fù)蘇，由整體市場(chǎng)預(yù)期改善，帶動(dòng)企業(yè)拿地推盤(pán)推升供應(yīng)，銷量隨后改善。節(jié)奏上來(lái)看上半年房?jī)r(jià)企穩(wěn)，下半年量?jī)r(jià)齊升。

自2019年來(lái)，百?gòu)?qiáng)房企拿地規(guī)模持續(xù)小于銷售規(guī)模，2022年供給缺口擴(kuò)大至3.1億㎡，連續(xù)兩年供給缺口超3億㎡。由于供給端的剛性缺口，在需求邊際復(fù)蘇的過(guò)程中，房?jī)r(jià)在中長(zhǎng)期來(lái)看，均具備上漲的基礎(chǔ)。

投資建議：

推薦關(guān)注供給出清后，房?jī)r(jià)復(fù)蘇帶動(dòng)的資產(chǎn)價(jià)格重估過(guò)程中，估值邏輯從注重盈利的PE估值向注重房?jī)r(jià)的PB重估切換的過(guò)程，重點(diǎn)關(guān)注低PB房企：萬(wàn)科A(000002.SZ)、綠城中國(guó)(03900)、金地集團(tuán)（600383）(600383.SH)、新城控股（601155）(601155.SH);及頭部房企：保利發(fā)展（600048）(600048.SH)、招商蛇口（001979）(001979.SZ);及央企地產(chǎn)附屬物業(yè)公司：中海物業(yè)(02669)、保利物業(yè)(06049)等投資機(jī)會(huì)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：融資環(huán)境收緊超預(yù)期、土地市場(chǎng)出讓規(guī)則變化、房地產(chǎn)銷售政策變化、地產(chǎn)調(diào)控政策變化、引用數(shù)據(jù)滯后或不及時(shí)。

關(guān)鍵詞： 物業(yè)公司