記者田國寶9月13日，新城控股（601155）公布了2022年度第二期中期票據發行結果，6家有效申購人合計申購金額13.6億元，最終確定發行金額為10億元，票面利率3.28%，有效期3年。

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同一天，碧桂園公布了發行2022年第一期中票的計劃：發行上限15億元，申購利率3%-4.3%；

與此同時，旭輝也計劃發行一期3年期中票，申購區間利率在3%-4.5%，發行金額不超過15億元。

早在8月下旬，龍湖率先完成發行一期15億元中票，利率3.3%，期限3年；9月8日，美的置業發行的2022年度第三期中票正式上市，發行金額10億元，利率3.33%，期限3年。

無論是已經完成發行的龍湖、美的置業和新城控股，還是正在發行的碧桂園和旭輝，這些民營房企的本輪中票發行，均獲得中債信用增進投資股份有限公司(以下簡稱“中債增”)的全額擔保。

此前，因受民營房企債務違約、展期等信用風險事件影響，絕大多數民營房企發債遭遇無人申購的尷尬境地，即便是碧桂園、龍湖、新城、旭輝等沒有發生流動性風險的房企，同樣發債困難。

今年5月，監管部門將上述房企列入發債示范企業名單，推出信用風險緩釋工具來解決投資人信心問題，但由于信用風險工具對債券的額度及時限覆蓋有限，對房企的增信效果并不明顯。

而8月底9月初，中債增對民營房企發債提供了全額擔保，體現了監管部門對房地產增信力度仍在加大。這一措施能否遏制房地產信用不斷下滑的勢頭？無論是房地產界，還是金融界，都在拭目以待。

增信

9月2日，新城控股公告了發行2022年度第二期中票的計劃，并于9月8日-9日開始申購。該筆債券的主承銷商及簿記管理人為中信證券，聯席主承銷商為中國銀行，托管在上海清算所。

根據申購情況，合規申購有8家，總申購金額27.6億元；有效申購有6家，有效申購金額13.6億元，最終確定發行利率為3.28%，實際發行金額10億元。

9月14日，2022新城控股MTN002正式上市。這是新城控股年內發行的第二筆中期票據，早在5月底，作為示范性發債房企，新城控股已發行一筆10億元的中票。

新城控股兩次發行中票，均有中債增信提供幫助，不同的是，5月發行中票時，中債增提供的是兩年期本金為3000萬元的信用風險緩釋工具，而9月這一次，中債增提供的是“不可撤銷的連帶擔保責任”。

8月底龍湖發行的2022年度第一期15億元中票，中債增同樣提供了不可撤銷連帶擔保責任，擔保范圍包括中票的本金、利息、違約金等一切相關費用，也覆蓋到整個中票存續期間。

9月8日上市的美的置業2022年度第三期中期票據，以及正在發行的碧桂園2022年度第一期中票，中債增也提供了同樣的擔保。

根據中債增的信用增進函，未經投資人同意，中債增不可以對保函內容進行任何修改、改動、解除或終止；如果發行人在規定期限內沒有按時支付票據的利息、本金，除非投資人豁免，中債增必須對票據的本金和利息進行代償。

即便是投資人將持有的票據進行質押或轉移給第三方，質押方和第三方也享有與投資人同樣的權利。

這一增信方式，一定程度消除了投資人對房企償債能力的擔憂，房企發債信用獲得提升。

中債增是國內首家信用增進公司，2009年，在人民銀行指導下，銀行間交易商協會聯合中石油、國網英大（600517）、中化股份、北京國有資本、首鋼集團、中銀資產等聯合發起成立，信用增進收入占比超過五成。

截至2022年6月底，中債增自成立以來累計增信金額達到了3290億元，存量增信余額為751億元。其中中票的余額占比最高，達236億元，涉及26家發行主體；其次為PPN(非公開定向債務融資工具)，涉及金額193億元。

根據歷年財報，中債增代償情況較少，近三年僅有一筆2000萬元代償，而且，中債增在為企業擔保時，通常要求相應的反擔保。所以，即便發生代償，也可以通過處置抵押物或向第三方反擔保方追溯來彌補。

在中債增服務的客戶中，地方城投公司由于擁有土地、房產等資產，一直占據著重要的位置和比例。在中債增往年的客戶名單中，極少有房地產企業的身影，尤其是民營房企的身影。

突破口在今年5月，彼時，龍湖、碧桂園、新城、旭輝、美的置業等房企成為示范性發債企業，由中債增及金融機構為房企發債提供信用風險緩釋工具，助力部分民營房企完成發債。

但由于信用風險緩釋工具對債券存續期限及本金余額覆蓋有限，而且需要投資人出資購買，所以并沒有獲得投資者的青睞。彼時，參與房企完成發債主要是在監管指導下完成。

代價

在這一輪民企發債中，由中債增等進行全額擔保的方式，在多位金融機構及房地產人士看來，解決了投資人對房企償債能力缺乏信心的難題。

不過，從根源上來說，房地產市場下行及由此形成的預期和信心并沒有恢復，全額擔保的增信方式等于在發行人和投資人之間增加了一道保險，但也將風向傳遞到中債增等全額擔保方。

對中債增來說，在為企業擔保過程中，面臨的最大風險就是代償風險，所以，中債增這類機構有著與生俱來的風險意識。在風險文化、風險管理組織架構、風險政策、風險制度、風險流程控制及風險管理結束等方面不斷進行著完善。

為有效控制風險，中債增主要以“擔保公司擔保、第三方保證擔保、股票質押、股權質押、房產土地抵押等形式作為風險緩釋措施”。目前存量增信項目中，絕大部分都提供了相應的風險緩釋措施。

多方求證獲悉，8月底9月初這一輪中票發行中，房企也均向中債增提供了風險緩釋措施，即中債增對房企發行債券提供全額擔保，房企通過第三方或實物資產進行反擔保。

本次龍湖和新城發行的中票，發行方均向中債增提供相應的不動產資產作為反擔保抵押物；如果屆時中債信用需要為發行人代償票據，則可以通過處置反擔保抵押物來挽回損失。

8月底到9月初，美的連續發行了兩期中票，其中第二期中票發行的10億元，由招商銀行、民生銀行和浙商銀行（601916）提供信用風險緩釋工具，為票據進行類似全額擔保，其中招商銀行擔保5億元，民生銀行和浙商銀行各擔保2.5億元。

美的的第三期10億元中票由中債信用進行全額擔保。不同于龍湖和新城以不動產作為反擔保措施，美的置業的這兩期票據發行中，均由美的集團（000333）對擔保方提供了反擔保。一旦發生違約，擔保方可以向美的集團進行追償。

此次碧桂園發行的15億元中票，反擔保措施更為復雜，碧桂園將相應的實物資產抵押給佛山交投、佛山地鐵投資等兩家佛山市城投公司，由兩家城投公司為中債增給碧桂園提供了反擔保。

對中債增公司來說，與實物資產抵押物作為反擔保措施相比，更傾向由第三方公司來進行反擔保。

除了反擔保措施外，擔保費用也是房企的發行成本之一。

這次發行中票的幾家民營房企中，年化利率普遍在3.5%以下，與歷史發行類似票據相比，成本有所下降，但如果加上擔保費用后，綜合成本并不會低太多。

多方了解獲悉，這一次中債增提供擔保的擔保費用折合成年化利率在1.05%左右，不同房企有小幅變化，但總體相差不大。不過，這一說法并沒有獲得中債增及發行房企的證實。

可供參考的是，美的置業發行的2022年第二期中票，招商銀行、民生銀行和浙商銀行提供信用風險緩釋工具的費用是年化1.5%；5月，新城控股發行中票，中債增提供信用風險緩釋工具的費用折合成年化利率是1.53%。

難解

2022年前8個月，在房地產國內信用債發行總額中，央企國企及地方國企合計占比接近九成，民企占比從危機前的50%左右下滑至不足5%。除了濱江等個別房企，民營房企幾乎消失在信用債市場。

2022年以來，受房企爆雷、房地產項目交付延遲、購房者斷貸等一系列事件影響，購房者信心和預期受到影響，雖然房地產市場從5月開始緩慢復蘇，但7月、8月，又調頭向下。

銷售規模超千億的某房企人士告訴，9月以來，市場成交還在持續下行，房企生存日益艱難，挽救市場、拯救房企信用，成為各方共同目標。

該人士解釋，房企信用一頭連接融資市場，另一頭連接著房地產銷售市場，這兩個市場都是房企主要現金來源，“民企與國企差就差在這里，國企既能融到資，房子也能賣出去，但民企兩頭都不行”。

對民營房企坍塌的信用，監管部門也意識到潛在的風險性，并開始逐步加大救助力度。針對房地產市場，推出了規模龐大的保交付行動；針對融資市場，則試圖采取全額擔保的方式喚醒投資人的信心。

但多數民營房企依然面對兩個難題：其一，全額擔保發債的模式是否具備持續性？能否讓投資人重拾信心？接受采訪的多數機構及房企人士均表示，具體效果還有待進一步觀察。

其二，保交付行動，一定程度上可以讓購房者恢復信心，尤其是為停工項目注入資金后，可以實現沉淀資產的變現，但保交付并不一定能覆蓋所有項目，尤其是新開工項目，如何讓購房者相信項目不會停工，并不是一件容易的事。

9月14日，住建部新聞發言人王勝軍表示，8月，住建部會同財政部、央行等有關部門出臺專門措施，以政策性銀行專項借款的方式，支持有需要的城市推進已售逾期難交付的住宅項目建設交付，“目前專項工作正在緊張有序的進行當中”。

根源依然在市場預期和信心。上述千億房企人士表示，只要各方依然在努力，房企自身不放棄，市場信心和預期總有一天會恢復。

多數房企人士認為，無論是全額擔保發債，還是保交付行動，都是暫時性措施，并不能從根本上解決民營房企的信用問題，但給企業贏得了一定時間和空間，在當前形勢下，時間和空間恰恰是民營房企之所需。

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